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和讯基金消息 由易方达基金管理公司主办的中国债券市场发展高峰论坛于8月17日在北京举行,此次论坛邀请债券市场监管机构及市场各方的专业人士,深入、客观地探讨当前债市发展的前景、关键性条件及相关问题。和讯基金全程播报本次论坛。中债资信评估公司总裁蔡国喜先生、农业银行(601288,股吧)金融市场部研究分析处处长李刚先生以及中信证券固定收益部执行总经理杨辉先生进行了主题为“债券市场产品创新发展方向”的分组讨论,此次讨论由易方达基金固定收益首席投资官马骏先生主持。杨辉先生在讨论中表示,债券市场创新有三个重大的方向,我们认为第一,与融资相关的创新;第二,围绕利率和汇率市场化的创新;第三,围绕经济周期变动形成的信用风险管理需求。

  以下为杨辉先生讨论发言实录:

  在这里跟大家分享债券市场产品创新的发展方向,期限的创新基本是中信推动的,从两端都有了很强烈的延伸,每个创新背后都有一个很大的故事,用七天回购利率做浮动的基准,我们希望在铁道债上发行,一年的论证最后被否掉了。含权的特征体现了我们的灵活性,我们有投资人选择权,发行人选择权,不同的时间,5年以后投资人选择,6年以后又变成发行人选择,我们发现确实增加了很大的灵活性,使企业不能发行的债券发行成为可能,后面代表性的机构我就不说了。

  最后一个是信用增进的过程,原来担保主体是商业银行,最后变成企业,原来质押式的债券发行是非常困难的,现在这种产品也变得被大家所接受了。信用增信采取分层的方式,在债券发行中融入到了资产证券化的技术,这是中国的创新,典型的是在2009年发行的山东诸城的小企业,当时是我们做的,这种技术之后被很多的机构所借鉴。可选择的信用增进,和区域极优,有非常丰富的种类,正是由于主管部门自上而下的创新和券商和中介机构自上而下的互动,我们这些年在债券市场取得了非常好的成绩,离开哪一方都不行,中国是一个新兴市场,没有主管部门推动,我们缺少大产品,一些方案创新就非常难,如果是主管部门无为的话,对一些市场参与主体来说,我们就很难有大的举措。

  我们认为未来是债券市场有非常大的机遇,这个机遇体现在两个方面;一个是中国面临的金融的深化过程。在过去从中国货币化以来我们认为在去年前后,中国货币化过程接近尾声了,下一步中国很可能进入金融化的过程,这有几个表象:第一是金融脱媒的过程,第二是利率市场化。

  金融脱媒典型的案例我们以美国为例,公司债发行增速非常快,相反贷款增速非常慢,占比也比较低,我们看美国M2占GDP比重不到80%,把各种金融工具加在一块除以GDP达到600%多,中国把所有金融资产加在一块要远远低于美国、韩国、日本这样的国家,我们觉得金融脱媒会导致直接融资的规模非常大。

  今年7月份数据出来以后,很多人开始关心债券市场,7月份信贷增长5300亿,但是债券增长3000亿。我们在去年做了一个研究,在中国发债的26家央企中,左边的图是存量的关系,发现中长期债券增长越来越快,从每年增量看09年持平,2010年是远远超过了,这种变化说明在很多央企里基本不需要贷款,如果大家看当时的报告,有领导让我们写文章就是直接融资没有影响宏观调控。第二是利率市场化,表现了存款理财化。另一方面,在过去这些年,在中国在债券是比较简单的事情,我们利率的上下线是被人民银行无形的手指挥的,美国CPI波动小于中国。这么巨大的反差率在于中国利率没有市场化,今年利率市场化加速以后,未来通胀波动较大,中国利率波动也会明显比以前大,这时市场需要有一个充分的认识,我们所谓的经验在未来几年都会失效,主要是市场化和非市场化背景下,投资人的选择和判断是不一样的。

  中国处于转折时期,在金融领域,以外汇占款和信贷为主要特征的时代处于尾声了,哪个国家在同一个时间内推利率市场化和资本项目开放?大家看一下有没有成功的案例?或者有没有反面的教材?就是日本80年代,所以我们认为未来金融资产的波动会比较大。总之,这些变化都意味着要缓冲金融风险就必须有一个庞大的债券市场,大力发展债券市场成为了一个共识,各方所有的论调都在注意债券市场,我们现在的占比比较低,我们做了大致的模拟,过去10年中国债券发行占GDP不到7.5%。就美国来说,2011年发行量在6—7%这样的水平,如果中国有这么大的潜力,我们可以想像空间是非常巨大的,因此我们自己的判断发展债券市场已经成为金融国策了,每年论调中,都会提到债券市场,这个市场的希望是非常大的。

  对于创新有三个重大的方向,我们觉得有几个方面,第一,与融资相关的创新,第二,围绕利率和利率市场化的创新,第三,围绕经济周期变动形成的信用风险管理需求。我们整体债务是比较安全的,我们的债务占GDP比重还有很大上升的空间,另一方面中国企业债务占GDP比重是107%。所以我们要考虑未来债券市场的发展,增量需要看哪些主体还有增加债务的空间,对于企业层面来看,利息很高了,未来银行资产证券化是一个方向,、。另外考虑到债务结构,我们认为在债券市场发展同时,股票市场必须发展,如果你的杠杆率越来越高,你的风险就越来越大。后面我借鉴了时文朝秘书长在《求是》文章的讲话,进一步推动债务融资工具产品创新,依托定向发行方式,适时推动私募可转债试点。稳步发展资产证券化。

  第三是中小企业融资问题。经销商协会和证监会都在推动这个产品。最后是发行的规模问题,结构性的产品,包括信用连接票据,形成种类丰富和层次分明的体系,这些发展对我们未来债券市场深度和广度有很大的推进作用,我们能看到的案例是城投债,可以发行私募的,第二个工具是资产票据,第三是市政债。如果看城投这个案例,融资率渠道在不断延伸,原来贷款,后来有企业债,再就是票据和短融,再一个创新是真正意义上的市政债

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杨辉

杨辉

27篇文章 1次访问 9年前更新

经济学博士,金融学博士后;中信证券固定收益部执行总经理,公司资产配置小组、公司产品创新委员会以及风控委员会成员。

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